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全球央行货币政策失衡的三重风险

以目前所见,2015年将是全球金融不平静的一年,全球央行货币政策并不同步,但其潜在风险正从被广泛担忧转化为现实。

一方面是美联储加息时点日渐临近,“对加息保持耐心”的措辞被联邦公开市场委员会(FOMC)会议文件正式删除;另一方面,与此形成鲜明对比的是,全球20多家主要央行纷纷加入降息阵营,甚至负利率的举措也屡见不鲜。

全球央行货币政策失衡的矛盾正在加深,根据金融市场的联动规律,我们可以预期的情形是:美元升值趋势仍将延续;大宗商品价格继续低迷,通缩压力挥之不去;新兴市场的薄弱环节爆发金融危机的概率非常之大,不排除2013年的新兴市场普遍“钱荒”重演的可能性。我们甚至还可以判定,在这种失衡模式之下,美国经济一枝独秀的“单引擎”现象并不能持久,经济增长将再现疲软。

美联储即将独自走上加息路

美国经济先是复苏,并且强劲,继而成为引领全球增长的“引擎”,已经越来越不需要量化宽松(QE)帮忙。

回顾过去6年,美国QE带来的低利率、超级充裕的流动性、乐观的市场预期,极大修复了企业投资和私人部门消费的活力,提振了美国就业市场复苏与经济增长。截至2014年底,美国失业率已下滑至5.6%,创下六年新低。美联储于2014年10月完全结束QE,2015年3月FOMC会议文件进一步删掉了“对加息保持耐心”的措辞,美国2015年9月将首次加息成为市场共识。然而,全球其他国家则是完全不同的一幅图景,主要国家央行降息潮愈演愈烈。

欧日央行在宽松方向上越走越远

让我们回头来看看欧洲和日本央行的情况:

欧元区:进入2014年,欧元区的增长态势持续恶化,德、法两大经济引擎双双失速,商业活动继续萎缩,私人部门产出增长进一步放缓。2014年12月,欧元区CPI自2009年后首次出现负值,市场担心已久的通缩风险终于成为现实。2014年6月,欧洲央行宣布将隔夜存款利率从零削减10个基点至-0.1%,这令欧洲央行成为史上首家实施负利率的主要央行。2014年9月,欧洲央行再次意外降息,将基准利率再度下调10个基点至0.05%,隔夜贷款利率下降10个基点达0.3%,并首次将存款利率下调10个基点至-0.20%。

日本:安倍政府许下了为日本经济“实现增长、找回通胀”的诺言,而在政策实践上过于倚重货币工具。2013年4月推出大规模量化宽松(QQE),2014年10月,日本央行的量化宽松再次扩大,将每年基础货币增加规模由此前定下的60万亿~70万亿日元扩大至80万亿日元,以提振消费税增加后萎靡的国内经济,并将每年国债购买规模增加至30万亿日元,延长国债持有时间至7~10年,大幅扩大ETF投资组合和REIT的购买量。日本央行坚决声称,QQE将一直实施、直至通胀保持在2%。

更多央行相继加入降息阵营

在欧洲央行和日本央行的示范下,更多央行相继加入降息阵营:

俄罗斯:自去年3月乌克兰危机不断升级以来,俄罗斯面临西方多轮经济制裁,加之国际油价的剧烈波动,俄罗斯国内经济形势急剧恶化,面对严峻的经济衰退压力,俄罗斯央行选择降息。2015年1月底,俄罗斯央行将基准利率从17%降至15%,3月13日,再度将基准利率下调至14%。

澳大利亚:澳大利亚央行于2015年2月3日降息,将现金利率下调25个基点至2.25%。这是自2013年8月(18个月之前)澳大利亚央行降息25个基点以来的再次利率调整,刷新了其历史最低利率纪录。瑞银认为,澳大利亚央行可能会在近期再度降息25个基点。

瑞士:一直以来,瑞士央行“紧盯”欧洲央行,为守住与欧元汇率的底线购入了大量欧元。而去年年中以来,欧洲央行的大规模QE推动欧元大幅贬值,给瑞士央行造成极大损失。此外,欧元占瑞士行外储的比重过高,随着希腊退出欧元区风险再现,如果爆发新一轮欧债危机,瑞士央行可能会遭受更严重损失。1月15日,瑞士央行宣布取消1欧元兑1.20瑞士法郎的汇率下限,并宣布,将活期存款利率从-0.5%降至-0.75%,将3个月Libor目标降为-1.25%至-0.25%。

中国:在通缩风险加剧、经济下行压力未减、信用派生萎缩的背景下,中国央行于2014年11月22日宣布降息,下调金融机构一年期贷款基准利率0.4个百分点至5.6%,下调一年期存款基准利率0.25个百分点至2.75%。随后,中国央行于3月1日再度降息,将金融机构一年期存款和贷款基准利率均下调25个基点,分别至2.5%和5.35%。

印度:为刺激经济增长,同时预防通胀率过快放缓所带来的风险,2015年以来印度央行已宣布两次降息。1月15日,印度央行将回购利率下调2个基点至7.75%,成为2013年5月来的首次降息。3月4日,印度央行再次意外宣布下降回购利率25个基点至7.5%,同时降低逆回购利率25个基点至6.5%。摩根士丹利认为,若大宗商品价格继续维持低位,未来印度央行将有更大的降息幅度,预计到2015年底印度央行将下调基准利率125个基点。

此外,韩国央行在2014年8月和10月分别降息25个基点,在2015年3月12日再次降息25个基点至1.75%,刷新纪录新低。进入2015年以来,丹麦央行也已4次实施降息。

央行货币政策失衡的三重风险

全球央行货币政策失衡作为一种新的全球失衡的表现形式,对全球经济体系的冲击和伤害不容忽视,最直接的风险包括:美元持续升值并最终导致美国经济表现降温;全球通缩压力难以解除;新兴市场的薄弱环节可能发生金融危机。

1.美元继续升值并约束美国经济表现。

美联储政策收紧的效果将首先表现在美元走强。作为全球最主要的储备货币,美元走势对于全球经济和金融市场都有牵一发而动全身的效果。自2014年下半年以来,美元的升值速度史无前例,在不到九个月的时间里,美元指数累计攀升逾24%,并一度突破100关口,创下2003年以来的新高。而强势美元对美国出口造成的压制逐渐凸显,2014年四季度美元升值让北美的大型跨国公司收入损失近187亿美元。高盛在近期的一份报告中表示,美元升值10%可能拖累美国GDP增速0.6个百分点。另外,3月FOMC会议着重强调了美元走强对美国经济的负面影响,认为相比油价下跌和气候异常,美联储对经济的担忧更可能缘于美元走强。

2.强势美元拖累大宗商品,全球通缩压力难以解除。

美元升值加速全球大宗商品价格进入下行轨道,加剧全球通缩。和美元指数一路高歌猛进相对的是,全球大宗商品价格陷入全线下挫,包含24种主要商品的标普GSCI大宗商品指数在今年1月份跌至6年来的新低,国际原油价格暴跌至50美元下方,国际铜价跌破5500美元,创六年来新低。另外,全球经济疲软、能源供给出现革命性增长和新兴市场去产能化进程加速,进一步压制了大宗商品价格,导致大宗商品价格受到来自美元升值和基本面的双重打压。根据高盛的预计,未来半年内标普GSCI大宗商品指数或将继续重挫20%,大宗商品价格下跌将进一步加剧全球的通缩风险。

3.新兴市场的薄弱环节可能会发生金融危机。

美联储收紧造成的流动性短缺将会加速资本撤离新兴市场,使得新兴市场的资产价格面临大幅下跌的风险,一些经常账户赤字国家受到的打击将尤为严重。另外,美元强势引发新兴市场国家的货币普遍贬值,进一步降低了新兴市场资产的吸引力,进而加剧资金流出。

纵观过去50年的全球经济周期,新兴市场危机基本都爆发在美元的强势周期中。例如1994年美联储利率上升至6.5%的高位,墨西哥金融危机在当年爆发,东南亚金融危机在1997年爆发;2000年美国联邦基金利率升至6%的高点,美国互联网泡沫破灭;2006年联邦基金利率升至5.25%的高位,2007年即发生次贷危机并引爆全球金融危机。因此,在全球经济进入美元升值、美元短缺、美元回流的新周期的背景下,新兴市场或将同步进入金融风险凸显期。

(作者系第一财经研究院研究员)

    整理:左朝阳

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